导读
房企“示范生”借新还旧，偿债资金从哪来？
现在能发债、敢发债的民营房企真不多，“国内第七富豪”何享健家族旗下的美的置业（3990.HK）算一个。
11月20日，美的置业旗下公司提交注册61.9亿元小公募公司债，扣除发行费用后，将全部用于偿还公司债本金。
同一天，美的置业集团还官宣将发行2023年度第五期中期票据，目前已经发行成功，规模10亿元。这两笔计划发行的新债合计超70亿元。
上述债券发行主体公司为美的置业旗下美的置业集团有限公司（简称“美的置业集团“），虽然这次发债仍是“借新还旧”，但计划偿还的10只债券，几乎是美的置业集团现存的所有公司债（不包括中票），相当于把旧债“一把清”，其中原因值得关注。
公开数据显示，美的置业集团及其合并范围内子公司已发行尚未兑付的存续债券22只，包括公司债、中期票据和其他债券，合计余额规模约143.12亿元。
目前，何享健家族正在推动旗下A股上市公司美的集团（000333.SZ）赴港上市，作为兄弟公司，美的置业的风险也应维持在可控范围内，才能不影响何享健家族的资本全局。
01
土储缩水近2000万㎡，
5 年期新债换旧债
值得注意的是，美的置业集团上述61.9亿元公司债的最长期限不超过5年，这个期限就很有讲究。
首先，美的置业集团计划偿还的10只“旧债”到期时间，分别在2024年~2026不等，发行这笔61.9亿元的新债后，相当于把10只“旧债”的本金到期时间延长了2年到4年不等。
其次，截至2023年6月30日，美的置业集团有息债务余额约357.71亿元，未来5年内，美的置业集团需偿还的债务约为342.13亿元，是上述有息债务总额的95.64%，这对美的置业集团对市场的抗风险能力要求很高。
此外，美的置业集团还有对外担保88.92亿元，代偿风险也值得关注。
现在“旧债换新债”，相当于把债务兑付压力延长到五年后，主动防御。从另一个角度思考，楼市前景怎么样，看看房企对债务的安排周期，也是个不错的参考值。
此外，美的置业集团调整上述债券的背景中，还有一个更大更实际的问题，那就是土储连续下降。
现在美的置业（上市公司）处于营收上涨和土储大降的“反差”阶段，前者是得益于前几年的项目进入交付期，营收得以确认；但最大问题是，近年来美的置业新增土储并不多，导致“老本”越来越少，恐怕要影响未来几年的营收。
“债市观察”梳理美的置业财报发现，截至2023年上半年，美的置业营收363.35亿元，同比上涨14.8%；但土储面积相比2020年已经缩减近2000万平米，缩水比例约36.5%，都超出三分之一了。同时，美的置业项目数量却比2020年多出10个，说明美的置业项目单体规模变小，“小盘快跑”更符合当下市场行情。
来源：企业公告其中，2020年美的置业土储5398万平米、包含321个项目；2021年，美的置业土储面积4952万平米、354个项目；2022年下降为3874万平米、332个项目，全年在土拍市场上仅拿了上海浦东一块地；2023年上半年，美的置业重启拿地，新增土储约47万平米，主要分布在佛山、长沙和邯郸，总计土储约3426万平米，包含331个物业开发项目。
土储规模的下降，和美的置业退出弱三线城市、收编强二线城市项目的“换仓”动作有一定关系，但总体仍是下降。调整后，美的置业一二线城市土储面积占比66%，但销售仍然乏力。
11月1日，美的置业公告显示，截至2023年10月31日止10个月，公司及其附属公司(集团)连同其合联营公司的合同销售额合计约577.7亿元，同比减少14.72%，同比下滑趋势有所相比前三季度有所扩大（前三季度，美的置业合计销售额约532.5亿元，同比减少10.5%）。
花旗银行报告内容称，美的置业2023年全年700亿元的合约销售目标存在部分压力，原因是可售资源较预期减少，以及参观转化销售比率不足一成。
在土储和销售双降的现实前面，美的置业集团要靠“经营活动产生的收益和现金流”作为偿债资金，压力不小。
资料显示，2020年~2022年及2023年上半年，美的置业集团的经营性现金流净额分别为17.20 亿元、95.70 亿元、58.65 亿元和30.20 亿元，波动性比较大。
这还是美的置业集团土储比较充足的前几年，未来5年如果土储体量不变甚至更少，这种波动会不会直接变为断流，谁也不好说。
此外，上市公司美的置业的现金流也不容乐观，自2022年6月30日以来，公司融资性现金流持续为负，借款小于还债支出，而期末现金及现金等价物也自2021年底持续减少，截至2023年上半年末，余额约184.4亿元。
美的置业集团把五年内的公司债直接延长到五年后，这期间就可以专心调整现金流，拿不拿地、在哪里拿地、拿多少地，自主空间都会更大。
更何况，央行、金融监管总局和证监会刚刚强调，要“一视同仁满足不同所有制房地产企业合理融资需求”，政策窗口期来了，就看你怎么用。
02
家族财富缩水超600亿
美的置业和碧桂园一样起家于佛山，2014年后借助棚改东风，“学习”碧桂园通过广泛布局三四五线城市，做大规模；2018年上市，2019年提前一年完成“千亿销售”的既定计划；2022年跌出“千亿房企”阵营，历史最高销售额是2021年的1371亿元。
美的置业在销售规模上的下降，与实控人何享健家族财富下降的时间趋同。
同样是在2021年，何享健家族凭借377亿美元的财富值，位列2021福布斯全球富豪榜第37位。
那一年，张一鸣、李嘉诚、丁磊、李兆基、杨惠妍家族都排在何享健家族后面。
何享健家族的资本版图中有五大上市公司，包括美的集团、美的置业、合康新能（300048.SZ）、万东医疗（600055.SH）和科陆电子（002121.SZ），产业涉及家电、地产、医疗、汽车和能源等多个领域。
但其中最赚钱的，还是美的集团，其次是美的置业，母公司都是美的控股有限公司（简称“美的控股”），实控人为何享健及其儿媳卢德燕，二人分别持有美的控股94.55%和5.45%的股权。
2021年巅峰时期，美的集团总市值约7174亿元，何享健家族财富主要来自于此。
但一年之后，何享健家族的财富值就缩水94亿美元，按目前汇率计算约为人民币671亿元，排名也下滑至第49位。张一鸣则凭借500亿美元的财富值跃升至第25位。而在国内富豪榜上，何享健家族的排名位列国内第七，广东第二，落后于老乡马化腾。
来源：福布斯榜单截至2023年11月22日，美的集团股价报收52.15元/股，总市值3663亿元，较2021年巅峰时期最高市值缩水约3511亿元，受此影响，何享健家族的财富预计还要继续缩水。
“最大的挑战不是挺过困难时期，而是眼前的危险过去后为未来做好准备。”美的置业在2022年财务报告中曾引用美国前国务卿亨利·基辛格的这句话。而眼下，何享健为未来做的准备是带美的集团赴港上市，如能顺利在港交所上市，这将成为美的置业后，何享健家族的第二家港股上市公司。
截至11月22日，美的置业报价为6.13港元/股，相比历史最高值19.7港元下降约68.9%，总市值还不到88亿港元。美的集团如能成功登陆港股，能否再现千亿市值，值得期待。
原文始发于微信公众号（债市观察）：儿媳“当家”发债62亿借新还旧，何享健“地产版图”缩水近两千万平方
